近年來，在金融行業對外開放的浪潮中，中國私募基金的監管機構和自律組織持續推動私募基金管理行業的對外開放，吸引更多的外資背景機構落戶中國，引進境外先進的管理經驗，也為境內投資者向境外投資提供更多投資方式和資產管理的選項。

作為私募股權投資基金開展跨境產業、實業投資的主要試點政策，合格境外有限合伙人（QFLP）與合格境內有限合伙人（QDLP）已在全國多個城市進行試點。本文為您解讀QFLP與QDLP試點政策變化趨勢。

外資私募準入資格

中國政府一方面在有序推動開放，從試點地區逐步拓展金融開放，鼓勵外資私募管理人進入中國市場，為其在中國投資和展業提供便利；另一方面堅持金融審慎的原則，強調開放應服務實體經濟和防范系統性風險兩大目標，監管者將挑選優質機構給予準入資格：

1) 合格境外有限合伙人（QFLP）：私募管理人獲得QFLP試點資格后以外幣資本出資設立合伙型私募股權基金并投資到境內市場；

2) 合格境內有限合伙人（QDLP）：私募管理人在試點批準的額度內在境內以非公開方式募集資金并投資到海外市場。在對外開放的政策導向下，二者的試點政策也正在進行逐步突破與創新。本部分將對試點政策的現狀及趨勢進行介紹，后文將進一步展開兩者的具體規定與制度要求。

1. 審批手續簡化

由于QFLP政策是中國在資產賬戶尚未完全開放以及外匯管制的背景下的過渡措施，因此QFLP試點審批涉及的部門較多，通常包括地方金融辦、發改委、商務委、市場監督管理局、人民銀行、外匯局等。大部分試點地區采取一站式審批方式，一般會設置工作小組、領導小組或建立工作機制、聯席會議、備案辦等，以負責協調各單位之間的評審認定。申請機構在取得工作小組或聯席會議審批后即可辦理工商注冊登記、銀行開戶及托管事宜。

近期，部分試點地區的審批手續簡化，由審批制變更為推薦制。例如海南試點地區采用推薦函形式，海南省直相關職能部門、市（縣）人民政府（或授權同級金融管理單位）、重點產業園區管委會中的任意一個主體為QFLP基金管理人及QFLP基金向海南省市場監督管理局出具推薦函并抄送海南省金融管理局；廣西試點地區則由南寧片區管委會新經濟發展局（金融創新局）出具推薦意見。

2. 募資架構更加靈活

QFLP試點基金架構從最初的“ 外資管外資”（QFLP管理企業和QFLP基金均面向合格境外股東或投資者）架構，發展出“外資管內資”（QFLP基金面向合格境內投資者）與“內資管外資”（QFLP管理企業面向合格境內投資者）等新架構，為境外投資者提供了更多的架構選擇。深圳、海南及上海等地的最新政策均明確允許QFLP基金根據實際需要在下述三種架構中靈活選擇。

更多元的募資架構意味著境內GP可以受托管理面向境外投資者募集資金的QFLP基金，境外GP也可以受托管理面向境內投資者募集資金的私募基金，擴大了募資的范圍及投資者進行資產管理的選項。

3. 放寬基金管理人/基金的相關資質要求

目前大部分城市的試點政策中對管理企業和投資企業的注冊資本均有準入金額門檻的要求。就QFLP基金的認繳出資金額而言，大部分試點地區規定了600萬美元至1500萬美元不等的數額，且要求出資形式必須為貨幣形式。近期，部分試點地區大幅放寬對QFLP管理人/基金的資質要求，如海南QFLP政策未設置對QFLP基金管理人注冊資本的特殊要求，未設置對QFLP基金的出資規模、出資限制及投資者資質的要求，這也是海南的QFLP政策相較于其他地區的明顯優勢之一。

4. 投資范圍更加廣泛

近期國家、區域的經濟戰略政策文件層面亦對QFLP政策有所提及，尤其是上海政府發布的《關于加快推進上海全球資產管理中心建設的若干意見》明確鼓勵QFLP基金的投資標的更加多元化。

投資范圍不斷松綁的政策趨勢，將有利于外國投資者通過QFLP基金開展更為靈活的投資，主要包括：

1）母基金（FOF）投資

母基金（FOF）投資應用場景為境外投資者（LP）所投資的QFLP基金的資金并非全部用于直接股權投資，而是可以投資于基金。該模式的優勢是使QFLP基金對于境外投資者而言具備更好的資產配置功能，QFLP基金可以通過直接股權投資及間接股權投資結合的方式投資多元化資產，提高QFLP基金的風險承受能力，QFLP基金可以將結匯后的人民幣資金直接支付至子基金的人民幣賬戶，子基金可以自由使用資金投資至被投企業。

北京、深圳等地區均已允許QFLP基金以母基金（FOF）的方式運作，但結合我們的市場觀察，監管部門在實際操作中可能限制QFLP基金投資于子基金的比例，建議QFLP管理人需就個案與主管部門具體溝通。部分QFLP試點地區對QFLP基金以母基金（FOF）方式運作仍有限制，如青島的QFLP試點政策明確禁止QFLP基金以基金中的基金（FOF）模式進行投資。

2）S基金投資

S基金又稱私募股權二級市場基金，是專門收購轉讓方擬出售的基金份額或投資組合的私募股權基金。S基金與傳統私募股權基金的區別在于，傳統的私募基金通過增資或購買老股的方式直接投資于特定企業的股權，與特定企業或該企業的相關方進行交易；S基金主要的投資策略是從轉讓方處購買其所持有的基金份額，而該基金份額通常對應多個底層項目資產，部分S基金亦會直接從轉讓方處“一攬子”購買轉讓方持有的多個項目公司股權，這種類型的S基金通常稱之為接續基金。

將QFLP基金用于S策略可以為境外投資者提供更加多元化的資產配置渠道，在人民幣基金的募資周期結束后，S交易是優質資產的主要來源，通過QFLP基金實施S策略，可以豐富境外投資者的資產配置渠道，使QFLP管理人能夠為境外投資者尋找更多的投資機會。市場上已經有多個“QFLP+S”的成功案例，包括：上海金融局批準了漢領資本成為本市首家通過QFLP試點形式設立S基金的試點機構；IDG發起設立無錫寶億股權投資合伙企業（有限合伙），為無錫首支“QFLP+S”基金。

3）從事特殊機會投資

就私募基金投向債權和不良資產等特殊標的，多數地區試點規則不允許QFLP基金投資于債權和不良資產，其中很重要的原因是私募基金投資于前述標的與證監會、基金業協會所允許的投資策略不一致。但是，部分QFLP試點地區在此問題上有所放寬，例如，北京、廣西等試點地區的政策均放開了QFLP基金投資于不良資產，而海南則采取負面清單的管理方式，并未限制QFLP基金從事特殊機會投資。由于基金業協會目前對于私募股權基金從事特殊機會投資的規則不明確，因此，即使在北京、廣西等地區設立QFLP基金能否通過基金業協會的備案依然取決于基金業協會的要求。

因此，QFLP試點規則及基金業協會自律規則如何協調、特殊機會投資如何與私募基金監管體系兼容待后續進一步觀察。

QDLP是外資資產管理公司在中國境內開展業務的主要形式之一。自2013年上海率先啟動QDLP試點以來，已經吸引大量國際知名資管機構落戶，與外資私募在上海的積聚形成了良好的協同效應。盡管上海在2022年第二季度受到疫情的沖擊，但上海地方金融監督管理局 (“上海金融局”) 仍持續推進各項涉及跨境資金流動和外資資管機構在上海落地的創新和試點。

1. 公募基金管理人可參與QDLP試點

上海金融局批準貝萊德基金成為首家參與`QDLP試點的外商獨資公募基金管理公司(“FMC”)。盡管FMC從事QDLP業務并不會與其主營業務相沖突，且QDII和QDLP的額度審批都歸國家外匯管理局負責，可以作為QDII業務的有效補充，但由于FMC受到證監會的嚴格監管，其申請QDLP試點不但需要滿足QDLP試點的資質條件，而且需要證監會的認可，甚至有可能要求申請機構必須先滿足獲得QDII資格的條件方可以申請QDLP試點。貝萊德作為新設立的FMC在獲得QDII資質前即獲批QDLP試點亦屬首次。一般來說，QDLP試點申請通過的資管機構大多為私募機構，而在上海金融局的協調下，證監會支持貝萊德基金作為一家新設的外商獨資FMC申請QDLP試點無疑為眾多外資FMC申請QDLP試點開創了先例。

2. 外資私募證券基金管理人可同時開展QDLP業務

上海金融局批準了安中投資以外商投資私募證券投資基金管理人 (“外資私募”，WFOE PFM) 為主體，同時開展QDLP業務。這意味著在全國范圍首次允許用同一法律實體同時從事私募證券基金管理業務和QDLP業務。在證監會的支持下，上海作為外資私募落地最多的城市首次批準，無需分別設立兩個法律主體，而由同一法律主體徹底打通QDLP業務和WFOE PFM業務，節省了境內管理人為QDLP試點投入的成本和資源，提高了效率，有利于吸引境外領先資管機構進駐上海。

3. 單個試點主體QDLP額度顯著提升

上海政府在單個試點主體QDLP額度申請上體現了務實和靈活的態度。盡管首次申請拿到的額度并不高 (即5000萬美元)，但已獲批并使用QDLP額度的機構可視需要多次申請增加額度。單家機構最終獲批QDLP的總額度有明顯增加，額度增加有助于覆蓋QDLP業務的成本，有利于QDLP業務的發展。

總體而言，從目前各地區的QFLP試點政策來看，流程日趨簡化、門檻逐步降低、投資范圍逐步擴容、退出路徑日趨靈活等已成為各地區試點政策的發展方向。